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          信托融資收緊 警惕房企資金鏈壓力

          1評論 2019-07-22 07:54:22 來源:EBS固收研究 作者:光大證券固收研究 中迪投資22%大肉

          對信托房地產融資調控加碼。銀保監會對部分信托公司開展了約談警示,要求嚴格執行“控增量”和項目開展需符合“432要求”。

            摘要

            對信托房地產融資調控加碼。保監會對部分信托公司開展了約談警示,要求嚴格執行“控增量”和項目開展需符合“432要求”。

            我們認為,政策是一以貫之的,但更嚴厲。把房地產調控政策前移,從源頭上控制房地產融資規模,是對房地產調控政策的進一步完善。從政策的力度上看,相較于近幾年的調控,近期對信托的房地產融資業務管控更為嚴厲。

            房企高杠桿拿地或將告一段落。高溢價率的背后是房企加杠桿,2019H1房地產企業拿地熱情高漲,二線城市、三線城市的成交土地溢價率再度走高,這有悖于“穩地價、穩房價、穩預期”的調控目標。不斷加碼的政策旨在抑制房企高溢價拿地,我們預計土地溢價率將繼續回落。

            隨著房地產“前端融資”業務進行收緊。我們相信,未來信托房地產業務規模將下降,與此同時項目融資操作也將更加規范。未來政策或將根據執行反饋情況進行調整,預計收緊態勢至少持續到四季度。我們認為,即便未來的政策尺度可能有所調整,但不會背離總體的調控基調。

            對房企的影響如何,需要區別對待。我們認為,前期加杠桿且高溢價拿地的房企或將面臨資金鏈緊張的壓力。對于房地產而言,其有效的應對措施主要是“開源節流”。

            1、對信托房地產融資調控加碼

            

            嚴格執行“控增量”和“432要求”。2019年7月6日,銀保監會對部分信托公司開展了約談警示,主要涉及房地產信托業務增速過快、增量過大的信托公司,要求將房地產信托業務增量和增速控制在合理水平,且對部分信托公司提出2019年三季度房地產信托規模較二季度“零新增”的自我約束建議。“零新增”意味著,在舊項目完成、相應的信托規模得以釋放之后,信托公司方能開展新業務。同時,未來將嚴格執行“432要求”(房地產項目貸款融資要求四證齊全、30%資本金和二級資質,業內簡稱“432要求”),前期不符合“432要求”的房地產融資亦被叫停。此外,對于違規人員采取行業禁入的懲罰措施,這使得從業人員對于房地產融資業務更為謹慎。

            政策是一以貫之的,但更嚴厲。對于近期各部委通過發文或者窗口指導,強化規范房地產融資的相關舉措,我們認為這是一以貫之的房地產調控政策。除了通過銷售端的“五限”政策來抑制商品房市場成交,更是把房地產調控政策前移,從源頭上控制房地產融資規模,是對房地產調控政策的進一步完善。從政策的力度上看,相較于近幾年的調控,近期對信托的房地產融資業務管控更為嚴厲。

            【光大固收】信托融資收緊,警惕房企資金鏈壓力

            2、房企高杠桿拿地或將告一段落

            2.1、2019H1成交土地溢價率明顯走高

            2019H1土地成交溢價率明顯走高。2018年三季度房地產企業普遍持觀望態度,一級土地拍賣市場較為冷淡,土地溢價率較低,一度處于10%以下。2018年四季度以來,國內整體融資環境有所改善,房地產融資及銷售同時出現回暖,房地產企業來自各個渠道的資金都有不同程度的改善。在此契機下,2019H1房地產企業拿地熱情高漲,二線、三線城市成交土地溢價率再度走高,尤其是5月初時三線城市的溢價率曾高達45%。

            【光大固收】信托融資收緊,警惕房企資金鏈壓力

            高溢價有悖于調控目標。土地溢價率越高,說明開發商拿地積極性越高,代表著其對于未來房價的上漲預期越高。同時,溢價率不斷上升會影響購房者對未來房價的判斷,形成房價不斷上漲的預期。這有悖于“穩地價、穩房價、穩預期”的調控目標。

            2.2、高溢價率的背后是房企加杠桿

            根據監管要求,房企繳納土地價款的資金必須來自企業自有資金,房地產項目在滿足“432要求”之后可以獲得開發貸款。實踐操作中,從獲得土地使用證到滿足“432要求”通常需要6個月甚至更長的時間,這其間的融資需求無法獲得銀行支持,只能通過信托或者其他非銀機構提供。

            【光大固收】信托融資收緊,警惕房企資金鏈壓力

            信托“前端融資模式”助推加杠桿。成交土地溢價率走高背后是房企加杠桿,尤其是通過信托公司加杠桿。根據監管要求,信托貸款規模不超過集合信托計劃余額的30%。值得一提的是,此處的信托貸款不包括回購選擇權、擔保安排的股權融資、信貸資產受讓等債權融資模式。因此,部分信托公司往往采取非貸款的債權融資模式以規避監管。信托資金成本較高,但用途靈活、操作模式多樣,恰好滿足了房企加杠桿的需求。因此,信托投向房地產行業的余額占比自2017年二季度以來逐季走高。

            【光大固收】信托融資收緊,警惕房企資金鏈壓力

            19Q1房地產信托增速大幅反彈。2018年,新增房地產信托項目余額累計增速出現下滑。19Q1,單一信托和集合信托的增速均出現了大幅反彈,特別是新增房地產集合信托余額增速高達72.6%。

            【光大固收】信托融資收緊,警惕房企資金鏈壓力

            2.3、預計土地溢價率將繼續回落

            高溢價率的背后是房企高杠桿,而房企高杠桿的資金來源主要為房地產信托。近期不斷加碼的政策限制了房企的“前端融資”,從源頭上抑制房企加杠桿的能力,旨在抑制房企高溢價拿地。我們預計在政策持續收緊的環境下,房企高溢價拿地的意愿將下降,成交土地高溢價率的狀況或將告一段落。在近期的密集調控下,2019年6月以來,土地溢價率已經開始出現回落,預計這種回落的趨勢將持續較長一段時間。

            3、信托地產融資會走向何處?

            3.1、預計房地產信托規模下降

            根據監管要求,信托貸款規模不得超過集合信托計劃余額的30%,但前期部分信托公司通過交易結構改造,繞開信托貸款規模的限額。年初以來,國家針對房地產“前端融資”業務進行收緊,《中國銀保監會關于開展“鞏固治亂象成果 促進合規建設”工作的通知》(銀保監發〔2019〕23號)進一步規定,信托不得通過股權投資%2B股東借款、股權投資+債權認購劣后、應收賬款、特定資產收益權等方式變相提供融資。這意味著,除了通過純股權投資方式進行信托融資外,信托公司為房企提供的“前端融資”業務被叫停,信托公司只能針對滿足“432要求”的房地產項目開展融資服務。對于滿足“432要求”的項目,其既可以通過房地產信托融資,又可以通過銀行貸款融資,很顯然從資金成本上銀行貸款更具優勢。我們相信,未來信托房地產業務規模將下降,與此同時項目融資操作也將更加規范。

            3.2、收緊態勢至少持續到四季度

            監管要求將房地產信托業務增量和增速控制在合理水平,且對部分信托公司提出2019年三季度房地產信托規模較二季度“零新增”的自我約束建議。很顯然,從控制規模的角度來講,短期內看不到政策放松的趨勢,未來政策或將根據執行反饋情況進行調整,預計收緊態勢至少持續到四季度。我們認為,即便未來的政策尺度可能有所調整,但不會背離總體的調控基調。正如前文所述,對于房地產信托業務的規范是一以貫之的房地產調控政策中的一個環節,并且是對房地產調控政策的進一步完善。該項政策通過把房地產調控政策前移,壓低房地產企業的杠桿,從源頭上控制房地產規模。

            4、房地產開發商會如何應對?

            近期不斷加碼的政策旨在控制房企加杠桿、抑制房企高溢價拿地。我們認為,前期放緩拿地,加快銷售的企業受沖擊較少;反之,前期加杠桿且高溢價拿地的房企或將面臨資金鏈緊張的壓力。對于房地產而言,其有效的應對措施主要是“開源節流”。

            放緩加杠桿發展。在近期房地產融資政策收緊的背景下,前期加杠桿發展,尤其是依賴于前端融資的房企受到的沖擊最為明顯。這類企業一方面通過信托獲取“前端融資”支持,另一方面在土地市場上表現活躍,頻繁高溢價拿地,悖于房地產調控的目標。對于房企而言,此時放緩拿地和控制加杠桿發展是一個必然的選擇。

            加快銷售回款。除了放緩拿地節奏,減少資本開支,我們預計房地產開發商還將提高周轉速度,加快銷售回款,減少對外部融資的依賴。值得注意的是,如果銷售不達預期,同時外部融資出現收緊,將導致房企的資金鏈出現壓力。

            5、風險提示

            信托融資具有剛兌屬性,如果房企外部融資收縮,企業內部騰挪空間小,可能會導致信托融資出現無法兌付的風險,進而引發公開債、貸款等出現償付風險。

          關鍵詞閱讀:信托融資

          責任編輯:盧珊 RF10057
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